地產壹線 汪瑞傑 發自北京
在不能看到清晰的盈利模型前，“二房東”輕資產模式一直在長租公寓行業運營中大行其道。10月末，中國長租公寓領域兩單REITs成功落地，堪稱租房市場證券化的破冰之舉。租賃用地以及房企自持地塊退出難題自此出現明細解答，可以預見的是，長租公寓領域持有物業的重資產模式，將就此展現強勁競爭力。
新派公寓、保利類REITs具備標桿意義。此前新派公寓和保利的兩單類REITs落地，由戴德梁行負責價值評估以及股權評估工作。網易房產近日專訪相關負責人，獲得瞭兩單得以成功落地背後的更多細節。
實際上，AAA級資產評級標準背後，已暗示瞭長租公寓盈利的模式密碼。
住宅化糞池清理現金流、現金流還是現金流
“現金流是我們評判一個物業資產好壞的重要因素。”戴德梁行北中國區估價及顧問服務部主管及高級董事胡峰說。
對於長租公寓而言，如果僅看盈利，那沒有一棟公寓能在前幾年拿出好看的財務報告。由於前期拿房成本+裝修成本+空置期+出房期，有3~5個月長租公寓幾乎沒有營收。如果要算盈利，必須拉長時間，以現金流的方式進行計算。這就使得長租公寓的財務指標不能簡單以凈利潤指標來判斷。
長租公寓的衡量指標主要有三個：1.EBITDA（ 稅息折舊及攤銷前利潤），兩年為正；2.EBIT（息稅前利潤），折舊以後三到四年為正；3.BREAKEVEN（盈虧平衡點）總現金流平衡五到七年。在這樣的衡量指標中，現金流依舊是核心。
為什麼是現金台中化糞池清理流？
EBITDA全稱為稅息折舊及攤銷前利潤，即未計利息、稅項、折舊及攤銷前的利潤。這一財務指標對應的商業模式是：“靠現金流增加用戶規模，靠規模效應攤薄固定成本，最終在長期實現盈利。”
目前長租公寓絕大多數成本來自拿房成本，這一成本並非長租公寓行業短期內能夠改變的。除去拿房成本，裝修成本首當其沖。誰能在保證品質的情況下壓低裝修成本，提升運營效率，就能成為最大的贏傢。
這也成為房企爭相進入長租公寓行業的原因之一。除去國內房地產行業轉型的大背景，房企經過十餘年的打磨，在供應鏈尤其是裝修、設計方面積累瞭極大的優勢。龍湖冠寓、萬科泊寓的裝修設計以及集中采購都能借助集團體系獲得支持。
另一方面，快速擴張對於長租公寓本身來說也能拿到規模優勢。典型如自如友傢模式，就能夠利用自身幾十萬間分散式公寓的規模優勢，在供應鏈方面拿到更低的成本，進而實現效應提升。
長租公寓的行業特點決定瞭3~5年難以看到回報，但是將時間拉長到5年以上，長租公寓的盈利和優勢或將迎來爆發期。
輕資產模式拿房之殤
“首先市場定位會影響長租公寓產品在市場當中的地位，它的目標客戶群、它所處的區位、運營管理實際帶過來的產品坪效以及入住率，都是戴德梁行衡量長租公寓運營能力的重要指標。”戴德梁行估價及顧問服務部顧問服務主管劉曉丹表示。
要贏得穩定高額的現金流，長租公寓必須以較高的價格出租房屋的同時，讓出租率維持高水準。這對於房企的品牌以及運維提出瞭較高的要求。
實際上長租公寓面臨的難點並不隻是品牌和運維。在拿房方面，長租公寓也面臨著不小的困難。
“現在無論是開發商還是運營商，在找項目這個過程當中，相對而言都會遇到這個行業的一些壁壘。潛力物業現在已經被越來越多的潛在對手挖掘，這樣會直接導致物業稀缺性，助推成本上漲。”據胡峰表示，戴德梁行深耕長租公寓行業，幫助長租公寓企業升級改造的同時，也為城市更新項目提供全方位的市場研究、可行性研究及財務分析服務。
長租公寓再挖掘城市當中存量物業的價值窪地已經愈發艱難。不僅僅是業內競爭，長租公寓還面臨著其他行業的競爭。“這裡有一棟樓出現，馬上酒店出2塊，我們出3塊，共享辦公出5塊，整形醫院出6塊，月子中心出10塊，你是房東你給誰？”新派公寓CEO王戈宏說。
相比之下，自持的重資產模式重資產模式反而擁有一定優勢。在二房東模式較多的長租公寓行業，自持的優勢就在於能夠憑借收益權以發行類REITs的模式獲得融資現金流，從而實現快速發展。
重資產模式的春天到瞭？
“並不是所有的資產都能拿來發行類REITs，核心商務區諸多高檔公寓項目產權已經賣散瞭，那這種項目可能就不具備這個條件。”劉曉丹表示，是否擁有項目的完整產權是發行類REITs時非常重要的條件。
這也就意味著，房企的自持地塊有瞭破局方法。通過自身長租公寓品牌的運營，實現穩定的現金流收入，然後通過發行類REITs出售收益權，進而實現自持地塊退出。
同時重資產模式也會成不差錢的房企長租公寓的選擇。“目前冠寓是從輕資產入手，輕重結合，逐漸加大重資產比例。因為我們本身背靠龍湖，也拿瞭一些地塊，有一些股權，所以有地產行業特有的背景和優勢，希望未來一步一步在重資產上加大力度。”龍湖冠寓CEO韓石表示。
手握重資產對於房企長租公寓而言並不算太大的負擔。類REITs發行將證券分為優先級和劣後級，優先級類似於債券，劣後級類似於股票。房企認購劣後級，享受長租公寓經營帶來的現金流利潤以及資產增值收益。同時出售優先級證券獲得融資，讓重資產持有變輕。
這也就意味著，以往被詬病的重資產模式擴張速度慢、成本極高的情況，會隨著類REITs的推進得到解決。另一方面，類REITs發行對產權的要求，讓“二房東”模式無法借由類REITs融資，重資產模式完全持有物業產權反而成為無與倫比的優勢。
輕資產還是重資產？證券化開路指明方向後，長租公寓運營方的路徑分化真正到來瞭。
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